從品牌價(jià)值到公司價(jià)值

    中國銀行在A股市場上市在即，萬眾矚目。多家媒體約我就中國銀行上市作一個(gè)分析和評(píng)論。我自己在中國銀行系統(tǒng)工作了較長的時(shí)間，在中國銀行的總行和分行、國內(nèi)機(jī)構(gòu)和海外機(jī)構(gòu)都有過工作經(jīng)歷，親身參與了中銀香港的重組上市，對(duì)中國銀行有深厚的感情。為了一篇短評(píng)，我搜集了幾乎所有可以見到的海內(nèi)外金融機(jī)構(gòu)對(duì)于中國銀行的分析報(bào)告。 

    中國銀行在A股上市的積極意義勿庸贅言，在國內(nèi)股市重開融資閘門之時(shí)，對(duì)于中國銀行在A股的上市青睞有加，既是中國銀行發(fā)展的客觀要求，也是股市發(fā)展的必需。中國銀行所具有的投資價(jià)值，海內(nèi)外的機(jī)構(gòu)都已經(jīng)有了相當(dāng)系統(tǒng)深入的分析，例如廣泛的國際化網(wǎng)絡(luò)、相對(duì)較高的中間業(yè)務(wù)收入、悠久的經(jīng)營歷史與良好的品牌等等。不少機(jī)構(gòu)強(qiáng)調(diào)的是中國銀行的優(yōu)勢與獨(dú)特的市場定位，并且以此來作為中國銀行估值的依據(jù)與標(biāo)準(zhǔn)。
    不過，我想強(qiáng)調(diào)的是，從業(yè)務(wù)模式、市場競爭力、公司治理等角度考察，中國銀行與國內(nèi)其他沒有上市的國有銀行、以及已經(jīng)在海外上市的中國建設(shè)銀行、交通銀行等，并沒有根本的差別，投資者購買這些銀行，至少在當(dāng)前，并不是在購買這家銀行本身，而是通過購買這家銀行來進(jìn)入中國的銀行業(yè)；在這些主要的投資者看來，因?yàn)橹袊�金融市場的廣闊發(fā)展空間、中國經(jīng)濟(jì)良好的前景、這些銀行的雄厚客戶基礎(chǔ)和網(wǎng)絡(luò)、或者有拓展空間的戰(zhàn)略合作、乃至人民幣的升值預(yù)期等等，他們才購買這些銀行的股票。

    與其說是他們?cè)谫I入哪一家銀行，還不如說，他們只是在買入中國的銀行業(yè)。

    因此，分析中國銀行的估值，需要放在這個(gè)大的背景下來考察，如果從過往的發(fā)展趨勢看，不同的國有銀行并沒有本質(zhì)的差異，他們具有共同的優(yōu)勢，也具有共同的缺陷。對(duì)他們的定位，更多的是品牌的價(jià)值。

    那么，推動(dòng)這些國有銀行上市的價(jià)值在哪里呢？

    那就是：從這些銀行主要依靠外部因素、依靠政府管制和扶持等提供的品牌的價(jià)值，轉(zhuǎn)向依靠自身的經(jīng)營、依靠自己的市場競爭能力、依靠自身創(chuàng)造的價(jià)值，來為自己定價(jià)，為自己提供更高的價(jià)值。這需要包括中國銀行在內(nèi)的國有銀行有更為嚴(yán)格的內(nèi)部管理、更為規(guī)范的公司治理，以及在未來表現(xiàn)未來的更高的盈利能力。

    也就是說，只有靠這些原來十分雷同的國有銀行自身能夠創(chuàng)造更高的價(jià)值，他們自身在資本市場上才會(huì)真正有價(jià)值。而這些國有銀行要在快速發(fā)展的中國金融市場上持續(xù)創(chuàng)造價(jià)值，就必須要改進(jìn)自身的公司治理，靠自身的業(yè)績、而不是靠政府對(duì)于不良資產(chǎn)的剝離、不是靠某個(gè)領(lǐng)域的政策的傾斜，來獲得價(jià)值。 

    毫無疑問，這是一個(gè)艱苦的過程，但是也正是中國的國有銀行、中國的銀行體系浴火重生的過程。

    對(duì)照來說，海外金融機(jī)構(gòu)的分析報(bào)告對(duì)于這一點(diǎn)似乎看的更為清楚，幾乎所有關(guān)于中國銀行的分析報(bào)告，都用相當(dāng)大的篇幅分析中國強(qiáng)勁的經(jīng)濟(jì)增長，快速變化的中國銀行業(yè)體系，不斷完善的監(jiān)管，因?yàn)檫@是他們買入這家銀行的關(guān)鍵理由，至少在目前這個(gè)階段還是如此。他們買入中國銀行，并不完全是因?yàn)檫@家銀行是中國銀行，而主要是因?yàn)檫@家銀行在快速成長的中國，在中國的銀行業(yè)，正好還有比較大的規(guī)模。

    至于許多分析報(bào)告所強(qiáng)調(diào)的中國銀行的優(yōu)點(diǎn)，從發(fā)展趨勢看有不少存在變數(shù)。中國銀行在外資外貿(mào)外匯領(lǐng)域的優(yōu)勢，來自于其外匯外貿(mào)專業(yè)銀行的歷史路徑，這與中國建設(shè)銀行在基礎(chǔ)建設(shè)領(lǐng)域、中國工商銀行在工商信貸領(lǐng)域、中國農(nóng)業(yè)銀行在農(nóng)業(yè)領(lǐng)域一樣，都是計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制下的行政分工導(dǎo)致的。如果說中國銀行的外匯外貿(mào)專業(yè)定位為其創(chuàng)造了一定的市場競爭優(yōu)勢的話，實(shí)際上這本身也為中國銀行帶來的巨大的風(fēng)險(xiǎn)，例如中國銀行的許多不良資產(chǎn)就是因?yàn)橥赓Q(mào)外資導(dǎo)致的，目前中國銀行所存在的匯率風(fēng)險(xiǎn)也是這種路徑依賴導(dǎo)致的。中國銀行所具有的廣泛的海外分支機(jī)構(gòu)網(wǎng)絡(luò)，實(shí)際上除了中銀香港之外，在整個(gè)中國銀行體系中貢獻(xiàn)的盈利是相當(dāng)有限的，到目前為止，這些廣泛的海外分支機(jī)構(gòu)網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢更多的只是具有“資本市場故事”意義上的價(jià)值。

    中國銀行的招股書中，用了相當(dāng)?shù)钠�幅�?duì)中國銀行頻發(fā)的案件進(jìn)行了風(fēng)險(xiǎn)揭示，這當(dāng)然顯示了透明度的提高。但是，中國銀行較之其他金融機(jī)構(gòu)在國內(nèi)市場上案件頻發(fā)，也有其內(nèi)在的路徑，因?yàn)橹袊�銀行與其他國有銀行相比，開展國內(nèi)人民幣業(yè)務(wù)、特別是零售業(yè)務(wù)相對(duì)較晚，在國內(nèi)人民幣業(yè)務(wù)的開拓、風(fēng)險(xiǎn)管理、市場定位等方面，較之中國工商銀行、中國建設(shè)銀行等實(shí)際上是有差距的。即使是外匯業(yè)務(wù)的優(yōu)勢，也并不是不可動(dòng)搖的，在大家的意識(shí)中通常認(rèn)為相對(duì)國際化程度較低的中國農(nóng)業(yè)銀行，在局部市場上的外匯業(yè)務(wù)竟然還超過了中國銀行（如蘇州地區(qū)）。

    因此，中國銀行在A股上市，對(duì)于國有銀行改革來說，當(dāng)然是具有標(biāo)志性的金融改革事件，但是只能說是一個(gè)重要的起點(diǎn)。中國銀行的上市，并不能理解為讓更多的公眾來分享中國銀行的壟斷利潤，而在更大意義上是吸引更多的投資者來共同參與中國金融業(yè)改革的進(jìn)程，通過投資者的參與改進(jìn)中國銀行的公司治理，監(jiān)督其經(jīng)營管理行為，督促其提高經(jīng)營透明度，不斷改善其經(jīng)營績效。

    這個(gè)不斷發(fā)揮資本市場的動(dòng)力，來推動(dòng)中國銀行變革的過程，就是促使中國銀行不斷從主要依靠政府扶持、政策傾斜、不良資產(chǎn)剝離和注資等來形成價(jià)值轉(zhuǎn)向依靠自身的競爭力來創(chuàng)造價(jià)值的過程，依靠自身為客戶創(chuàng)造價(jià)值從而獲得市場價(jià)值和資本市場認(rèn)同的過程。正是在這個(gè)過程中，中國銀行體系的資源配置效率得以不斷提高，整個(gè)金融體系的風(fēng)險(xiǎn)管理能力不斷改善，公眾的儲(chǔ)蓄運(yùn)用效率更高而不是被變?yōu)樾碌牟涣假Y產(chǎn)。在這個(gè)過程中，中國銀行是得益者，中國的整個(gè)經(jīng)濟(jì)金融體系也是更大的得益者。這可以說是中國國有銀行改革的根本目標(biāo)所在，也是金融改革的動(dòng)力所在。

    在中國銀行即將在A股上市時(shí)，在我們給予美好的祝福的同時(shí)，更多的還是期待；相對(duì)于整個(gè)國有銀行改革的進(jìn)程來說，這在更大意義上只是一個(gè)起點(diǎn)。（作者為國務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所副所長、博士生導(dǎo)師）

    與其說是外資在買入哪一家銀行，還不如說，他們只是在買入中國的銀行業(yè)。

    國有銀行要在快速發(fā)展的中國金融市場上持續(xù)創(chuàng)造價(jià)值，就必須要改進(jìn)自身的公司治理，靠自身的業(yè)績、而不是靠政府對(duì)于不良資產(chǎn)的剝離、不是靠某個(gè)領(lǐng)域的政策的傾斜，來獲得價(jià)值。