第一上海：重申李寧持有評級 調整目標價

　　期內虧損同比減80%至3.92 億人民幣

　　公司期內實現(xiàn)營業(yè)58.24 億元，同比減少12.8%，毛利同比小幅增加3%至2.59 億元。凈利潤還是虧損，但是虧損收窄80%至3.92 億元，年末不派股息。綜合毛利率和凈利潤率同比分別增加6.8 和22.9 個百分點至44.5%和-6.7%。運營現(xiàn)金流得到改善，2012 年凈支出9.32 億元，去年幾乎達到收支平衡(凈流出-1300 萬元)。期內凈關閉519 家至5915 家門店，收入的減少主要由于向經銷商渠道減少了批發(fā)銷售，清理存貨和優(yōu)化店鋪。綜合毛利率的提升源于毛利率較高的自營店和新品銷售占比提高，加上部分呆賬的撥回。期內經銷開支同比增加了6.8 個百分點至45.9%，主要為了提升品牌競爭力，增加了對包括CBA 等多項籃球項目贊助和簽約NBA 球星韋德，另外運輸及物流開支受到供應鏈整合有所增加，自營零售門店的增加對開支也有一定壓力。

　　渠道清理和優(yōu)化，提高經銷商盈利水平

　　公司通過加大對陳舊庫存的折扣力度，加速對渠道庫存的清理，使得庫存新產品占比回升至2011 年水平。陳舊庫存周轉從5 個月降至4 個月，占總庫存同比下降30%至51%。渠道的清理使得較高毛利的新產品能夠更多進入渠道，并且減少舊貨折扣，使得經銷商盈利能力提高。

　　發(fā)展直營零售業(yè)務，增加新品推出

　　未來將以直營零售為導向的商業(yè)模式著重發(fā)展，意在加強和終端客戶的交流及體驗和對渠道控制。我們認為加強直營門店有助公司更好的管理庫存水平及整體供應鏈的反應速度，同時加強新產品的投放力度進而提升單店的銷售能力及利潤率水平。目前公司直營零售店占比從2012 年的21%增長到35%。公司推出的新品售罄率不斷提高，去年Q4 售罄率已達到39%，5 個月后則達到65%。2013 年下半年

　　新品銷售增長同比上升5%

　　優(yōu)化業(yè)務規(guī)模，注重核心5 大產品公司堅決娃差異化和非核心產品以及剔除盈利差的渠道和市場，未來將注重于核心5 大運動類產品：籃球，跑步，羽毛球，訓練和運動生活。通過加大創(chuàng)新研發(fā)的投入，使產品避免同質化，以創(chuàng)新贏得消費者：例如最新的超輕的十代跑鞋，由韓國設計中心設計，加入韓國時尚元素的運動類服飾，由球星韋德一起設計的高端籃球鞋。通過贊助各大體育賽事和簽約球星，例如贊助CBA，羽毛球賽事，舉辦李寧10K 路跑聯(lián)賽，簽約NBA 球星韋德等，增加了品牌的知名度和競爭力。其次，公司對產品進行更加清晰的定價，從高端，核心和基礎，分別吸引對應的消費群體。

　　調整目標價至4.8 港元，持有評級

　　我們認為公司優(yōu)勢來源于其品牌價值，產品研發(fā)創(chuàng)新和直營零售擴張是轉型的關鍵步驟。由于直營店增長和培養(yǎng)需要時間，而批發(fā)銷售未見起色，使短期內有一定壓力，所以我們調整了公司12 個月目標價至4.8 港元，相當2016 年12 倍PE，于昨日收盤價持平，重申持有評級。（中國鞋網-最權威最專業(yè)的鞋業(yè)資訊中心。合作媒體：）